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[在市场飙升之后，我们必须清楚地知道基本面当前的情况。我们的数据分析表明，工业品库存水平仍然很高。事实上，整个2018年工业品库存天数维持在近年来最高水平之一，钢材成品库存水平特别高。从历史上看，持续高库存水平往往显示需求疲软，同时随着去库存过程的开始，有可能会拖累增长。因此，飙升的市场显然已经远远抛离了基本面。给基本面迎头赶上的时间不多了。] 市场成交量确认了去年10月和今年1月初的底部。市场成交量与其趋势偏离的程度充分说明了市场的运行形态和方向。从历史上看，当成交量明显低于其趋势时，市场在随后几个月内触底反弹。反之亦然。去年9月出现的极低成交量其实已经确认了上证当时的2450点为目前的重要底部。这个观察也和我们在2016年6月时，根据市场回报与五年计划中隐含增长目标之间的关系量化计算所得的底部一致。 但经济基本面继续疲弱，与市场价格显著背离。虽然短期交易中基本面并不太重要，但市场价格不能永远脱离基本面。尽管货币和财政部门做出了巨大的努力，但工业品库存仍然保持高位，并且很快将在去库存时成为经济增长的拖累。基础设施投资计划表现出季节性的强势，但这早为人所知，因此也已经计入市场价格。房地产行业是一个信贷创造者，并具有强大的经济乘数效应，但这个行业仍然处于调控状态中。因此，中国经济正在触底，但尚未全面恢复生机。 保证金交易的占比过去持续在一个明确而固定的范围内震荡。因此，它是衡量市场投机情绪的一个良好的指标。在当前融资交易飙升之后，这个指标已经接近其短期的上限。融资交易占比在这样的高度，将引起监管的干预。由于保证金交易一直是此轮牛市背后的推手，并且正在趋向短期的极限，市场飙升很快也将进入强大的阻力区间。最近剧烈的日间交易波动也从侧面证实了这一观察结果。 关注监管机构对保证金交易和房地产调控的态度。我们暂时不会急于改变我们去年11月对交易区间的估计，其最高端是约2900点。在此水平附近，增加风险头寸的吸引力较1月份市场飙升前下降。然而，如果保证金交易以2015年那样的风格卷土重来，而房地产调控基调放松，我们将再次见证投机狂潮——如2015年一样。 市场成交量确认了去年十月的底部 自阳历新年以来，上证开始飙升，而农历新年后又进一步加速。上证的表现是令人震惊的，相对于世界其他市场一骑绝尘。但最近，上证汹涌的涨势似乎遭遇到强势阻力。 每天超过一万亿元人民币的强劲市场成交量，令人回想起2015年夏季中国市场泡沫破灭时的动荡日子。一些专家质疑这些交易的对手盘是谁，以及他们为什么交易。据报道，随着市场的飙升，产业资本和一些公司的内部人士一直在减少其头寸。 澄清减持背后的动机是一个具有挑战性的问题。毕竟，这些持有者的入场价格应该比市场其他参与者的更低，而年初至今的巨额收益足以吸引他们从一些持仓中获利了结。 去年9月，在一次公开演讲中，我向一众行业专家讲授了市场预期形成的理论。不同市场参与者的锚点可以是非常不同的。卖家倾向于使用建立头寸的入场价作为锚点。但买家，特别在上涨的市场中，不得不持续地向前看，并根据当前情况推测出之后合理的、更高的价格。市场价格锚点形成的这种差异造成了巨大的预期差，推动市场走高，直至预期差最终合拢。 因此，根据市场价格的运行来判断市场趋势的顶和底并不完全可靠。我们更想知道的是市场复苏带来的创纪录市场成交量里隐含的信息。我们的定量分析表明，这种创纪录的营业额确实可以预测未来市场的走势（图1）。例如，我们发现当市场成交量大幅低于其趋势时，例如2004年12月、2008年11月和2016年2月，市场在随后几个月逐步触底。 最近一次观察到这种情况是在2018年9月，而市场在大约一个月后见底。顺便说一句，2015年6月16日，我在《伟大的中国泡沫：800年历史的教训》一文中对中国股市泡沫破裂的判断，也是基于当时异常高的市场成交。当时天量的成交和异常的市场形态，显示了当时狂热的投机交易。因此，从技术分析的角度来看，去年10月时上证运行到的2450点左右应该是市场显著的低点（图2）。 从市场成交量分析中得出的这一结论与我们其他定量模型得出的结论是一致的。这也与我们两年多前，根据中国市场回报与五年计划中隐含的增长目标之间的关系计算出来的市场底部一致。 经济周期正在逐步见底 （责任编辑：晨鸿） |
